華蘭生物：血液制品王者歸來 “買入”評級
我們對華蘭的思考：血液制品行業(yè)的境況已經(jīng)有太多報告描述，本文主要從公司微觀角度出發(fā)，分析了歷年公司ROE的變化，我們認為可以把公司ROE的變化分為三個階段，這三個階段影響ROE的因素各不相同主要可以歸因于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率。我們總結(jié)歷史可以得到以下幾點結(jié)論：
1、公司的銷售凈利率和以下幾個因素相關(guān)：產(chǎn)品價格，血漿綜合利用率(高毛利產(chǎn)品占比提升)，規(guī)模效應(原材料的供應)。
2、公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升，從事實情況來看，2009年甲流的爆發(fā)，讓公司疫苗收入有了爆發(fā)式增長。在公司資產(chǎn)沒有大幅度提升的情況下，流感疫苗銷售收入的大幅度提升體現(xiàn)在了公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升上。
3、針對影響公司銷售凈利率的幾個因素，我們可以看到產(chǎn)品價格這個因素是公司不能自主控制的，但是從發(fā)展趨勢來看，血液制品的價格在是在緩步提升；對于血漿綜合利用率的提升也是有天花板效應；因此應對公司目前銷售凈利率提升最直接的因素有兩個辦法，一個是恢復和提高漿站數(shù)量，開拓新的漿站，第二就是開發(fā)新的產(chǎn)品，疫苗或其他生物制品，擺脫對漿源的依賴，同時達到資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提高。
我們推薦的邏輯：根據(jù)調(diào)研得到的信息和我們的分析，華蘭生物目前的戰(zhàn)略發(fā)展和我們分析的提升公司ROE的方法不謀而合(開漿站，引入新產(chǎn)品，產(chǎn)品提價預期)。
1、公司在漿站資源上還有很多空間可以挖掘。公司正在逐漸走出漿站被關(guān)閉的陰影。公司貴州漿站被關(guān)閉后，漿源減少大概280噸左右，公司重慶子公司的7個漿站逐漸成熟，能彌補公司貴州漿站關(guān)閉帶來的損失，并且重慶還有持續(xù)挖掘的潛力，重慶的人口資源和獻漿傳統(tǒng)都不弱于貴州。公司在河南開設漿站意義非凡。河南是公司的根據(jù)地，河南人口多，也有獻血傳統(tǒng)，曾經(jīng)的艾滋病事件讓河南漿站開設受阻，如果公司能順利運營好河南漿站，公司在河南漿站數(shù)量有望增加。
2、公司血液制品還有提價空間。
3、公司進軍單抗和重組基因產(chǎn)品領(lǐng)域，可以擺脫對漿源的依賴。
盈利預測：預測公司2013-2015年EPS分別為0.82、1.04和1.31元。公司歷史平均PE在50倍左右，結(jié)合公司目前情況，給予公司40-42PE，對應2013年EPS的目標價為32.8-34.44元，給予“買入”評級。
（鄭一寧）
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